Специалист по рыночным пузырям дает четкие инфляционные ориентиры

Форекс

Каковы сегодня риски неуправляемой инфляции? Джереми Грэнтем назвал самый важный признак начала краха

Специалист по рыночным пузырям дает четкие инфляционные ориентиры

Несмотря на некоторую перемену в риторике, ФРС придерживается первоначального плана. Тем временем нехватка рабочей силы и нашинкованные соломкой цепочки поставок заставляют перелагать бремя возросшей инфляции на конечного потребителя. Пока экономика испытывает трудности, ставка остается на прежнем уровне. Однако по мере ослабления налоговых и дотационных стимулов бурный экономический рост замедлится. И кажется, розничные трейдеры – единственные, кто ловит свою рыбку в этой мутной воде. Находимся ли мы действительно в пузыре или это просто сложный период?

Джереми Грэнтам, историк рынка и соучредитель бостонской инвестиционной компании GMO, которому принадлежит легендарное высказывание «все пузыри заканчиваются в момент, когда все участники рынка единогласно решают, что нынешний еще подержится», поделился мнением о текущей ситуации в своем интервью, поддержав мнение Роджера Бутла об опасности инфляции.

В частности, он говорит: «Во-первых, крах Covid сильно отличается от завершения классического длинного бычьего рынка, как это обычно бывает при пузыре и крахе. В качестве резкого внешнего эффекта это было больше похоже на технический крах 1987 года, вызванный страхованием портфеля: кратковременный удар и резкое восстановление. Оглядываясь назад, можно сказать, что, хотя в то время они были болезненными, они были всего лишь отметками на пути долгосрочного роста уверенности к пику рынка».

Действительно ли похожа нынешняя ситуация на крах 1987 года? Очевидно, да. Уже сейчас заметно, что весь последний год мы наблюдали яркий финал очередного бычьего цикла, составившего 11 лет. Метод оценки соотношения цены к продажам с использованием децилей показывает, что 10% самых дорогих товаров показывают неприемлемые значения, даже в сравнении с 2000 годом. Оставшиеся девять децилей гораздо дороже. Традиционные показатели (объем заимствований и уровень маржи – прим. авт.) – находятся на пике. Показатели перепродаж, такие как объемы колл-опционов, объем индивидуальных операций и количество внебиржевых операций, также рекордно высоки.

Приложение Robinhood и другие варианты безкомиссионной торговли для розничных трейдеров привлекли много молодых специалистов или людей, не имеющих специализации в финансах. У них нет опыта и понимания прошлых пузырей и спадов. Поэтому в этот раз «безумие», как его назвал Грэнтам, даже больше.

ФРС – начало всех начал

Джереми Грэнтам считает нынешнюю политику Федеральной резервсистемы США большой ошибкой и прямо называет ее должностных лиц невеждами: «Все четыре председателя после Волкера недооценили потенциальный экономический ущерб от завышенных цен на активы, особенно на жилье, которые быстро падают. Роль более высоких цен на активы в увеличении неравенства также не рассматривалась. Пузыри активов чрезвычайно опасны».

По его мнению, следует немедленно начать осторожное снижение цен на все активы, потому что пусть раннее снижение и болезненно, но это точно лучше, чем ожидание (раскручивания спирали инфляции – прим. авт.). Это все равно что выбор между тем, спрыгнуть ли с подножки автобуса, который только набирает скорость, или пытаться сойти на полном ходу.

Особенно опасно нынешнее положение тем, что рынки облигаций, акций и недвижимости увеличиваются в объемах все разом. Мы уже неоднократно писали о том, что это не свойственно для мирового рынка, который в идеале всегда испытывает некоторую нехватку средств, заставляя инвесторов перенаправлять потоки в более перспективные, по их мнению, инструменты. Поэтому обычно, когда рынок акций находится на пике, сегмент облигаций испытывает нехватку.

Но не в этот раз. Денег настолько много, что их хватает даже на насыщение высокорисковых сфер, таких как криптовалюты. Обратите внимание, что, хотя в последние недели объем денежной массы М2 (наличные + срочные вклады) все еще растет, сам темп роста упал на 6%. Падает также индекс волатильности VIX, что показывает снижение уверенности быков.

Специалист по рыночным пузырям дает четкие инфляционные ориентиры

Ситуации, подобной этой, прежде никогда не было в мировой практике. Ближе всего к ней пузырь земли и недвижимости в Японии в 1989 году, который привел к ужасающим последствиям.

К сожалению, по мере роста цен болезненные последствия будут переноситься все тяжелее.

При этом, подчеркивает Джереми, особенно интересным на фоне последствий выглядит тот беспрецедентный уровень доверия, который население оказывало четырем последним руководителям ФРС, которые сели в лужу.

Интересно, что пример Японии вчера использовал Европейский центральный банк для… ровно обратной риторики. В исследовании отмечается, что странам с развитой экономикой, возможно, придется больше полагаться на бюджетные расходы, если они хотят избежать участи Японии.

Стабильно низкий рост цен может стать «самореализующимся пророчеством», если компании и домохозяйства перестанут верить в рост цен, а центральные банки не смогут противостоять пессимизму, говорится в опубликованной в четверг статье. Банк Японии уже 25 лет пытается обновить национальную экономику.

«Когда денежно-кредитной политике не хватает места для снижения процентных ставок, решительная антициклическая фискальная политика защищает экономику от равновесия с низкой инфляцией», – говорится в нем.

Это новый мощный аргумент для сторонников «голубиной» политики, которые не желают преждевременно ужесточать условия для бизнеса.

И все же облигации станут той соломинкой, которая переломит спину быку. В течение многих лет общепринятый расчет быков заключался в том, что даже если цены на акции выглядят слишком дорогими, то облигации еще более экстремальны. Безусловно, перед тем как рухнет весь рынок, начнут взрываться рынки облигаций. Ведь большая часть частных облигаций выпущена с целью привлечения средств под дальнейшие финансовые спекуляции или обратный выкуп акций. Фактически большинство сфер реального сектора экономики все еще испытывают простои, даже если спрос в отдельных секторах уже наладился.

В то же время за последние 30 лет уже был случай, когда маржа прибыли и коэффициент принятия существенно выросли. Это случилось при Алане Гринспине (бывший глава ФРС) в 1990-х годах. Наиболее популярное мнение говорит о том, что это случилось из-за потери контроля над низкими процентными ставками.

Джереми еще четыре года назад анализировал эту ситуацию: «Однако самым большим вкладом в повышение маржи, вероятно, будет существование гораздо более низких реальных процентных ставок с 1997 года в сочетании с более высоким кредитным плечом. Реальные ставки до 1997 г. в среднем были на 200 базисных пунктов выше, чем сейчас, а долговая нагрузка была на 25% ниже. При прежней средней ставке и леверидже маржа прибыли по S&P 500 упадет на 80% по сравнению с предыдущим гораздо более низким средним показателем до 1997 года, в результате чего она останется всего на 6% выше. (Повышение ставки еще на 0,5% с дальнейшим умеренным снижением кредитного плеча подтолкнет их к завершению цикла возврата к старому нормальному состоянию.)

Итак, подытоживая, цены на акции поддерживаются ненормальной нормой прибыли, которая, в свою очередь, вызвана в основном более низкими реальными ставками, выгоды от которых не исключаются из-за увеличения монопольной власти и т. Д. Что же будет что нужно, чтобы разорвать эту цепочку? Я думаю, что любой ответ должен начинаться с повышения реальных ставок».

Но сейчас ставки еще ниже. Любой рост может спровоцировать ажиотаж выхода. Кроме того, общий объем заемных средств беспрецедентен, монопольная концентрация капитала растет. Это ухудшает прогноз. Если центральные банки поднимут ставки раньше, трейдеры будут устанавливать более медленную и более прохладную долгосрочную экспансию.

В некотором смысле ФРС загнала себя в угол, из которого будет трудно выйти с достоинством. Пауэлл хочет увидеть рост инфляции, и все же каждое его движение имеет беспрецедентные последствия для мировой экономики, погрязшей в долгах. На фоне торговой войны с Китаем все выглядит еще нестабильнее.

При этом даже если ставки оставить на низком уровне, пузырь все равно может лопнуть, как это произошло в 2007 году (история с жилищным строительством и ипотекой). Правда, в 2007 году он упал не так сильно, и восстановился быстрее.

Тем не менее падение Nasdaq на 82% к 2003 году не было прогулкой на яхте. В долгосрочной перспективе режим низких процентных ставок способствует более низкой средней доходности (и более высоким средним ценам) по всем активам на общемировом рынке.

Но показатели таковы, что возврат в этот раз будет нерегулярным и медленным, особенно с учетом относительных побед в области вакцинации и распространения новых штаммов коронавируса. Кроме того, негативно влияют нарушения в цепочках поставок, переход на экологически чистые энергоносители, а главное – изменение в самой структуре общества, связанной с увеличением продолжительности жизни и нехватки молодых сотрудников. Поэтому средняя инфляция будет выше, как и реальные средние ставки.

Реальный неидеальный сектор

Мнение Джереми удивительным образом пересекается с мнением тех, кто ежедневно непосредственно сталкивается с реальным спросом на рынке недвижимости, рост которого в Британии и США зашкаливает.

Так, на некоторых из самых богатых улиц лондонского Вест-Энда количество пустых магазинов почти удвоилось с начала пандемии. Арендодатели уверены: скоро станет еще хуже.

Например, согласно отчету о прибылях и убытках в четверг, компания The Crown Estate, которая владеет частью развлекательного и торгового района и управляет портфелем недвижимости британской монархии, снизила стоимость своих активов в столице примерно на 700 млн фунтов (978 млн долл.) за год по март до 7,7 млрд фунтов.

Дэн Лаббад, главный исполнительный директор Crown, говорит: «Наше исходное мнение на данный момент состоит в том, что мы ожидаем, что ситуация ухудшится, прежде чем станет лучше».

В настоящее время Crown пересматривает свой розничный портфель и может продвигать некоторые проекты по продажам и конверсии, сказал Лаббад. Компания также владеет морским дном Великобритании, что помогло компенсировать удар по ее традиционной недвижимости. И это лишь один пример из тысяч, как восстановление в реальном секторе затягивается, вынуждая производителей и поставщиков услуг перекраивать бюджеты.

Примечательно, что даже сами предприниматели фактически уговаривают Центробанки дать капиталистической экономике сделать то, что она умеет лучше всего – отсеять шлак.

Так, Джулиан Ричер, автор книги «Этичный капиталист» и розничный предприниматель, передавший контроль над своей компанией своим сотрудникам, говорит: «Некоторые предприятия заслуживают того, чтобы разориться. Они обворовали своих клиентов, они не инвестировали, они обескровили свои компании, они использовали хитрые налоговые схемы, чтобы получить от своих компаний как можно больше денег. Где их сокрушающий сюрприз?»

Перед этим Федерация малых предприятий и исследовательская группа по вопросам собственности на работе предложили канцлеру казначейства Британии Риши Сунаку разрешить им списать задолженность, образовавшуюся за счет «возвратных» кредитов из казначейства в обмен на следование примеру Ричера по созданию трастов собственности сотрудников, предназначенных для стимулирования руководителей бизнеса и уполномочить рабочих.

Ричер жестко осудил это предложение как «сложную отговорку для бизнеса».

С занятостью также не все однозначно.

Более того, аналитики предупреждают, что рост минимальной зарплаты, на который так рассчитывают регуляторы, сам по себе может раскрутить спираль инфляции. Так, более высокие зарплаты моментально переносятся на себестоимость выпускаемой продукции, повышая уровень цен. В свою очередь, новые цены заставляют работников просить о пересмотре зарплат. В настоящее время экономисты говорят об особой осторожности, когда речь идет о таком способе решения нехватки рабочей силы, как предложение более высокой оплаты. Хотя чисто психологически мы все на стороне работников, экономические последствия в период уже начавшейся инфляции могут быть тяжелыми.

И даже это не все. Новое исследование показывает, что повышение зарплат может заставить руководство пересмотреть условия труда с тем, чтобы компенсировать издержки. В итоге это увеличит разрыв в неравенстве, который итак уже вырос с начала пандемии.

Так, по данным исследования занятости в розничной сети магазинов одежды в Калифорнии, что повышение минимальной заработной платы не привело к сокращению общего количества часов, отработанных сотрудниками.

Однако на каждый доллар повышения минимальной заработной платы общее количество рабочих, которые должны работать каждую неделю, увеличивалось примерно на 28%, в то время как среднее количество часов, отработанных каждым рабочим в неделю, уменьшалось примерно на 21%. В результате средняя заработная плата минимального рабочего в калифорнийском магазине упала примерно на 14%. Это было сделано за счет пенсионных отчислений сотрудников.

Момент Х – когда ожидать начала конца?

Джереми Грэнтам ранее обещал начало инфляции поздней весной или в начале лета. Специалист подчеркнул, что историческая экстраполяция показывает, что рынок готов «взорваться» уже с января, поскольку все условия соблюдены. Однако есть вернейшая примета.

Так, предыдущие пузыри 1929, 1972 и 2000 годов имели очень четкий маркер перед глобальным динамическим разворотом. В короткий период акции «голубых фишек» возвращают себе лидирующие позиции, а мусорные ценные бумаги и даже акции «второго эшелона» с достаточно хорошим рейтингом перестают пользоваться спросом. Собственно, это уже и есть начало конца.

Чисто практически это легко объяснимое явление: перед самым концом крупные частные инвесторы, имеющие доступ к инсайдерской информации, а также крупные институциональные брокеры, которые видят финансовые показатели и картину в целом, начинают избавляться от бросовых акций, чтобы покрыть маржу по долговым обязательствам. В то же время они перенаправляют потоки денег в более стабильные системообразующие компании с большой ликвидной массой, которые имеют шанс пережить крах.

Так, Боинг может утратить долю рынка, уволить половину персонала, и «законсервировать» с десяток проектов, но люди не перестанут летать совсем даже при экономическом коллапсе – какая-то активность сохранится. При этом даже более перспективные, но не такие крупные компании могут не выжить из-за отсутствия госзаказов или ошибок менеджмента.

Например, в 2000 году, за пять месяцев с марта, акции компаний, связанных с технологиями, упали на 50%, в то время как индекс S&P 500 не изменился, а баланс рынка даже вырос более чем на 15%, символизируя приток средств из смежных отраслей. Учитывайте, что было множество гораздо более стратосферных чистых доткомовских компаний за пределами Nasdaq 100, достигших пика в то же время. S&P все еще продержался горизонтально в течение двух или трех месяцев до того, как упал, во многом так же, как он двигался горизонтально для последние два месяца.

Специалист по рыночным пузырям дает четкие инфляционные ориентиры

В 1972 году, перед крупнейшим медвежьим рынком со времен Депрессии, S&P превосходил средние акции на 35%.

В 1929 году, о котором мы написали отдельный обзор – сравнение с текущей ситуацией, эффект был еще более резким: индекс низких цен S&P упал почти на 30% до того, как рухнул широкий рынок.

Сегодня Nasdaq и Russell 2000 ниже уровня 9 февраля четыре с половиной месяца спустя, и многие из ведущих акций роста падают (Tesla упала с 900 до 625 долл.) SPAC ETF упал на 25% с февраля. Между тем, с 9 февраля S&P вырос на 8%.

Конечно, после заседания ФРС весь рынок демонстрирует хороший прирост уже второй день подряд.

Джереми отмечает, что масштабы и скорость введения стимуляционных мер по предотвращению последствий Covid-19 была беспрецедентной. Развертывание вакцинации, несмотря на отдельные минусы, также играет на руку экономике. Хотя отдельные крупные игроки уже посыпались.

Но насколько это долгосрочное явление? Фактических перемен в политике не произошло, а отчеты занятости традиционно оказались сфабрикованными, показывая уровень заявок по безработице выше, чем публиковалось ранее.

Кроме того, что сейчас может изменить оправданную рыночную стоимость активов? Ведь когда-то нам придется к ней вернуться? «Поэтому, как всегда, чем выше мы поднимаемся, тем дольше и глубже боль. Вернуться на рынок технически легко, но сложно психологически: начните усреднять, когда рынок достигнет более разумных уровней, скажем, 18-кратной прибыли», – говорит Джереми.

Биткоин – новый флагман волатильности

Вероятно, актив, который больше всего напоминает Nasdaq в 2000 году, – это биткойн, и за последние несколько недель он сократился вдвое. В 2000 году падение Nasdaq на 50% стало отличным предупреждением для широкого рынка за шесть месяцев до его падения.

Рынок криптовалют и таких многообещающих инструментов, как DeFi, Джереми оценил в 1 трлн долл. Проблема криптовалют, как считает Грэнтам, в том, что они по своей сути ничего не добавляют рынку. С этим утверждением можно поспорить. Однако последние события в Южной Африке могут насторожить инвесторов.

Более того, во вторник контанго по фьючерсам на BTC показал перелом, что символизировало массовый отток средств «серьезных» инвесторов с рынка. Это первый перелом с начала эпидемии, и это говорит о многом.

Насколько похоже сейчас все выглядит? Всегда проблематично сравнивать биткоин с чем-либо еще, потому что его производительность исключительна. Но да, есть что-то похожее на то, как криптовалюта нырнула, в то время как S&P движется вбок.

Специалист по рыночным пузырям дает четкие инфляционные ориентиры

Еще одна аналогия с тем, что самые захватывающие спекуляции уже достигли своего пика: бум SPAC (компании специального назначения) достиг пика в феврале, чрезвычайно успешный фондовый фонд ARK Innovation ETF Кэти Вуд также оставил свой самый счастливый день в прошлом.

Источник

Оцените статью
IZIFOREX.COM
Добавить комментарий